投資中，收益與風(fēng)險恰如硬幣的正、反兩面，是相生相伴、不可或缺的組成部分。

編者按：本文來自微信公眾號前后四十年，作者：老杜，微想智云經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

投資中，收益與風(fēng)險恰如硬幣的正、反兩面，是相生相伴、不可或缺的組成部分。俗話說“將風(fēng)險防范住，收益自然來了”。發(fā)掘“三好公司”在投資中是“進攻”，恰如投資中的“矛”；規(guī)避風(fēng)險則是“防守”，如投資中的“盾”，真正的高手必須是“攻守兼?zhèn)洹钡娜苄瓦x手。反觀之，那些風(fēng)格激進、忽視風(fēng)險的投資機構(gòu)或個人也往往如“曇花一現(xiàn)”，在市場風(fēng)格匹配時風(fēng)光無限，但往往不久即被“打臉”，最終消匿于無形。

本人是理工科背景，習(xí)慣于將評估標(biāo)準(zhǔn)予以標(biāo)準(zhǔn)化、定量化。多年前在私募投資機構(gòu)擔(dān)任投委會委員時，即已萌生想法，為什么不把那些上投決會但被否決項目的典型問題做成列表，這樣以后評判項目時可以對照“Check-List”逐個進行評估呢？彼時即已著手制訂了評估表的初步版本，并在投決項目上模擬使用。近年來，陸續(xù)將投資實踐和各類投資專著中的知識糅合對評估表進行完善，從而形成了由五大類風(fēng)險構(gòu)成的“風(fēng)險規(guī)避清單”。

當(dāng)然，企業(yè)經(jīng)營所面臨的環(huán)境很復(fù)雜，風(fēng)險種類也很多。本文僅從投資角度歸納出需重點關(guān)注的五大類風(fēng)險（除價格因素之外），即：行業(yè)、監(jiān)管及宏觀風(fēng)險；股東風(fēng)險；財務(wù)風(fēng)險；業(yè)務(wù)風(fēng)險；人員風(fēng)險。

一、行業(yè)、監(jiān)管及宏觀風(fēng)險

行業(yè)、監(jiān)管及宏觀風(fēng)險是對企業(yè)外部風(fēng)險的總體概括，要重點關(guān)注：

• 行業(yè)是否出現(xiàn)重大不利變化：如前兩年國家對房地產(chǎn)、教培行業(yè)的政策變化，直接導(dǎo)致行業(yè)幾乎“團滅”，是企業(yè)外部風(fēng)險中需要重點關(guān)注的風(fēng)險。尤其在我國此特征比較明顯，“有形的手”的影響力更為巨大。就本人自身投資實踐而言，單個公司投資虧損最大的即是對行業(yè)政策的負面影響估計不足。2021年在國家對電子煙政策調(diào)整時，考慮自己持股成本已經(jīng)非常低，故未對港股電子煙龍頭股及時減倉，結(jié)果該股票股價較最高時下降了90%，本人也損失慘重。

• 監(jiān)管處罰、違規(guī)等：這個毋庸多說，國內(nèi)企業(yè)的政商環(huán)境大家都比較清楚，反腐趨嚴的情況下，一個政府官員出現(xiàn)問題，往往拉倒一片關(guān)聯(lián)企業(yè)家。上市公司實控人在體外運作資金，導(dǎo)致違規(guī)處罰的也不少，需要時刻關(guān)注。

• 宏觀、事件型風(fēng)險：如中美關(guān)系惡化，對那些對美出口收入占比較大的公司影響巨大（如CRO行業(yè)）；又比如說新冠疫情、俄烏戰(zhàn)爭等系統(tǒng)性風(fēng)險因素，都需要及時關(guān)注，并在第一時間予以應(yīng)對。需要說明的是，這些“危機”往往也蘊含了巨大機遇。美劇《億萬》中主人公的第一桶金就是911期間，在其目睹飛機撞擊世貿(mào)中心大樓后，第一時間全倉賣空從而獲取了巨大收益。

二、股東風(fēng)險

股東作為重要的利益相關(guān)人，往往通過股東大會、董監(jiān)高等渠道對公司的戰(zhàn)略、投融資及并購、公司基本制度等產(chǎn)生影響，股東層面一旦出現(xiàn)風(fēng)險，對公司影響巨大，因此需要重點關(guān)注。投資中常見的股東風(fēng)險包括：

• 大股東股權(quán)占比過低：一般來說要大于25%，如果過低則一方面可能會發(fā)生公司的控制權(quán)不穩(wěn)，另一方面融資滋生大股東與公司利益背離的情況。

• 關(guān)聯(lián)交易異常：集團型企業(yè)往往將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)剝離出來上市融資，上市成功后希望通過關(guān)聯(lián)交易反哺集團其他業(yè)務(wù)；還有些企業(yè)經(jīng)營虧損為規(guī)避ST或退市，通過關(guān)聯(lián)交易給上市公司輸送利潤，關(guān)聯(lián)交易也是監(jiān)管重點審查事項。

• 公司治理缺陷：要盡量避免“非業(yè)主經(jīng)營”的公司，即企業(yè)的實際“操盤者”并不是企業(yè)所有者，美的集團的何厚健和方洪波的成功合作案例并不多見，更多的還是爛大街的“代理人”問題——人性使然。非業(yè)主經(jīng)營者或者體現(xiàn)為不夠作為，或者追求過高的風(fēng)險型業(yè)務(wù)，也普遍有“崽賣爺田”的傾向，是需要重點規(guī)避、非常嚴重的治理缺陷。

• 高管激勵不足：高層管理團隊是否持股，工資薪金水平如何？是否有足夠的激勵性？這一條對于國有企業(yè)尤其重要。

• 增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)債等：再融資手段本身往往是應(yīng)公司發(fā)展需要，但會稀釋公司股權(quán)；另外增發(fā)價格、可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價也是投資中的重點關(guān)注因素。

• 大/小非限售解禁、董事及高管減持：往往是比較重大的利空因素，解禁前后幾個月股價往往會下跌。

三、財務(wù)風(fēng)險

投資中財務(wù)方面需要考慮的因素非常多，從規(guī)避風(fēng)險角度重點需要考慮

• 公司資產(chǎn)負債率太高：一般情況下<60%相對穩(wěn)健，大于此值則是比較風(fēng)險偏好的企業(yè)，也需要根據(jù)行業(yè)實際情況判斷。

• 更換審計機構(gòu)、變更財務(wù)制度等：更換審計機構(gòu)往往是其財務(wù)報告有些問題；變更應(yīng)收/應(yīng)付、折舊/攤銷等財務(wù)制度則往往有操縱業(yè)績的嫌疑。

• 公司現(xiàn)金流異常或惡化：往往是經(jīng)營出現(xiàn)了比較嚴重的問題。

四、業(yè)務(wù)風(fēng)險

業(yè)務(wù)層面的風(fēng)險主要需要關(guān)注如下因素：

• 公司主業(yè)不突出：上市公司有1-2個相互協(xié)同的業(yè)務(wù)是良性的，過于分散則往往說明主業(yè)競爭力不強，存在“多元惡化”問題。

• 跨界并購或“令人興奮的”重大事項：雖然管理層經(jīng)常以興奮的措辭宣布此類消息，但事實證明跨界并購鮮有成功，“令人興奮”也經(jīng)常以“令人遺憾”的結(jié)局收尾。

• 營銷問題：需要重點關(guān)注公司的銷售渠道和網(wǎng)絡(luò)發(fā)展情況，銷售費用率和同行業(yè)相比處在什么水平。

• 生產(chǎn)/交付問題：公司的生存經(jīng)營成本是否有競爭力，存貨/資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率情況與同行業(yè)公司相比處于什么情況。

• 管理問題：管理費用率可以較直觀的體現(xiàn)公司的管理水平。

• 創(chuàng)新問題：公司是否在新產(chǎn)品/服務(wù)研發(fā)上進行長遠投入？研發(fā)費用總額及占比在行業(yè)中的水平？研發(fā)費用是如何計入當(dāng)前損益的？

五、人員風(fēng)險

最后，人員層面的風(fēng)險也不可或缺，重點需要關(guān)注：

• 核心高管是否異動：這里的核心高管是指董事長、CEO、營銷副總等對公司經(jīng)營產(chǎn)生重大影響的高管。典型案例是2020年任匯川等高管離開后，中國平安受到的影響。

• 董秘、財務(wù)負責(zé)人、證券代表離職：這些人員往往是上市公司的內(nèi)幕知情人，所謂“春江水暖鴨先知”，這些人員異動往往是知道一些公司內(nèi)部問題，擔(dān)心受到牽連。

• 管理層誠信：企業(yè)家富有樂觀精神，帶領(lǐng)團隊積極進取是可取的。但是有些管理層喜歡“吹牛”，好大喜功，甚至缺乏誠信，他們往往也會在年報或媒體采訪時出現(xiàn)浮夸言辭。這些都不是很好的征兆。

• 頻繁的勞動爭議：“家和萬事興”，良好的員工關(guān)系也能反映出公司的管理能力和企業(yè)文化，如果一個公司有頻繁的勞動爭議，則要小心了，必要的話可以了解具體是什么原因。

以上是投資中需要重點規(guī)避的五大類風(fēng)險；可以說是之前文章“投資中的三好學(xué)生”中所論述的好行業(yè)、好公司、好價格標(biāo)準(zhǔn)的“反面”，也可以當(dāng)做投資的“風(fēng)險規(guī)避清單”。“三好學(xué)生”和“五類風(fēng)險”正反兩個方面一起，構(gòu)成相對完整的投資評估體系。投資者可結(jié)合自己的風(fēng)險偏好，設(shè)定具體的閾值，并對投資標(biāo)的形成綜合判斷和決策。