編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào) 財(cái)經(jīng)十一人（ID：caijingEleven），作者：劉丁，編輯：尹路，微新創(chuàng)想經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

比亞迪2023年8月29日發(fā)布的半年報(bào)顯示：其汽車業(yè)務(wù)毛利率首次超過(guò)特斯拉，而從2021年開(kāi)始，比亞迪的毛利率就已經(jīng)超過(guò)全球汽車銷量第一的豐田汽車。

但凈利率方面卻并沒(méi)有發(fā)生類似的變化，從2021年至今，三家企業(yè)的凈利率排名一直是特斯拉第一，豐田第二，比亞迪第三。

毛利率與凈利率的變與不變之間體現(xiàn)了三家企業(yè)完全不同的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，而經(jīng)營(yíng)風(fēng)格的差異將決定著三家企業(yè)在未來(lái)全球汽車市場(chǎng)變局中的境遇。

01變化的毛利率排名

毛利率是造車能力強(qiáng)弱的直接體現(xiàn)。

比亞迪提升毛利的重要方法是垂直一體化，根據(jù)瑞銀集團(tuán)拆解比亞迪海豹車型的報(bào)告數(shù)據(jù)，海豹的零部件中約75%為比亞迪自己生產(chǎn)，高度的垂直一體化有效提升了比亞迪的毛利率；

特斯拉重軟件開(kāi)發(fā)，以數(shù)字化引領(lǐng)，精簡(jiǎn)生產(chǎn)流程，首次將大型壓鑄技術(shù)引入生產(chǎn)，降本增效；

豐田則是穩(wěn)扎穩(wěn)打、其精益生產(chǎn)的方法長(zhǎng)期被全球制造業(yè)企業(yè)奉若寶典。

從豐田和特斯拉的視角來(lái)看，比亞迪逼近的速度有些讓人猝不及防。

豐田前任總裁豐田章男在2009年上任之時(shí)，比亞迪正在銷售外形酷似豐田花冠的F3車型，比亞迪的研發(fā)部門還在拆解研究總裁王傳福私人的雷克薩斯；

而豐田章男2023年初卸任總裁時(shí)：豐田已錯(cuò)過(guò)新能源車的第一波熱潮，2022年開(kāi)始陸續(xù)推出的幾款新能源車型銷量失敗，其燃油車在中國(guó)市場(chǎng)的銷量也多年來(lái)首次出現(xiàn)下滑。

特斯拉則是從2021年全球銷量達(dá)到近百萬(wàn)輛開(kāi)始，就在凈利率上反超豐田，成為全球最能賺錢的百萬(wàn)輛級(jí)大型車企。但是2022年特斯拉的增速出現(xiàn)下滑，全球銷量增速僅為40%，僅為前一年增速87%的不到一半，也沒(méi)有達(dá)到年初計(jì)劃的50%目標(biāo)。

于是，從2022年下半年開(kāi)始，特斯拉連續(xù)多次降價(jià)，這成功將其2023年上半年的增速推升至57%，但卻導(dǎo)致其汽車業(yè)務(wù)毛利率大幅度下降：2021年、2022年，特斯拉的毛利率高達(dá)29%左右，但2023年上半年毛利率下降到18%。

比亞迪對(duì)豐田和特斯拉來(lái)說(shuō)都是最主要的對(duì)手，車型均價(jià)上，比亞迪和豐田相近，目前不論是在中國(guó)還是在海外市場(chǎng)，比亞迪擠壓的主要都是豐田為代表的日系車市場(chǎng)份額。

而特斯拉和比亞迪爭(zhēng)奪的是新能源車市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者的地位，以中國(guó)市場(chǎng)而言，比亞迪無(wú)疑是當(dāng)前的領(lǐng)導(dǎo)者，但全球市場(chǎng)上，特斯拉依然優(yōu)勢(shì)明顯。不過(guò)比亞迪已經(jīng)開(kāi)始海外市場(chǎng)的擴(kuò)張步伐，2022年和2023年上半年的銷量增速也顯著高于特斯拉。

銷量的快速增長(zhǎng)帶來(lái)的直接效果就是比亞迪的汽車業(yè)務(wù)毛利率2021年超過(guò)豐田，2023年中報(bào)超過(guò)特斯拉。

毛利率是關(guān)鍵的業(yè)務(wù)指標(biāo)：毛利率高，或者是賣得貴，意味著品牌力和產(chǎn)品力更強(qiáng)，或者是成本低，意味著制造能力更強(qiáng)，更高效。

特斯拉的高毛利同時(shí)得益于產(chǎn)銷兩端，銷售方面，即便經(jīng)歷多輪降價(jià)，特斯拉的全球單車均價(jià)仍在30萬(wàn)元之上，其品牌力和科技附加值讓消費(fèi)者愿意多掏錢；

生產(chǎn)方面，特斯拉的上海工廠，依靠低成本、高效率的中國(guó)供應(yīng)商，引入大型一體壓鑄機(jī)，優(yōu)化生產(chǎn)過(guò)程，降本增效。同時(shí)，上海工廠還將制造過(guò)程中形成的成功經(jīng)驗(yàn)快速移植到美國(guó)工廠，成功提升了特斯拉的整體產(chǎn)能利用率，有效降低了成本。

豐田的毛利關(guān)鍵還是依靠成本控制能力。豐田的全球單車均價(jià)約為20萬(wàn)元上下，其價(jià)格和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比并沒(méi)有明顯溢價(jià)，銷售端豐田的優(yōu)勢(shì)不明顯。

但在成本方面，豐田全球銷量持續(xù)穩(wěn)定在千萬(wàn)輛規(guī)模，汽車業(yè)務(wù)毛利率也長(zhǎng)年維持在16%左右，相比而言，中國(guó)產(chǎn)銷規(guī)模最大的上汽集團(tuán)（約530萬(wàn)輛）只有10%左右。龐大的產(chǎn)銷帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)，加上豐田精益生產(chǎn)的看家本領(lǐng)，讓豐田的毛利率得以長(zhǎng)期維持高水準(zhǔn)。

比亞迪的毛利增長(zhǎng)，一方面來(lái)自單車均價(jià)的增長(zhǎng)，2020年前，比亞迪的單車均價(jià)13萬(wàn)元左右，2023年上半年，比亞迪單車均價(jià)為17萬(wàn)元左右，平均每年增長(zhǎng)1萬(wàn)元左右，單車均價(jià)的增長(zhǎng)直接拉升了毛利水平。

毛利增長(zhǎng)更關(guān)鍵的原因是比亞迪的垂直一體化，自建電池工廠，自產(chǎn)零部件，組裝整車，其他車企賺的只是組裝整車及銷售的毛利，但比亞迪賺的是從原材料到整車組裝、銷售的全鏈條毛利。

不過(guò)，成也蕭何敗也蕭何，全鏈條一體化既帶來(lái)了毛利的增長(zhǎng)，同時(shí)也意味著比亞迪承擔(dān)的成本和費(fèi)用，也是全鏈條的，對(duì)凈利率造成了不利影響。

02不變的凈利率排名

比亞迪、豐田、特斯拉三家企業(yè)的歸母凈利率從2021年到2023年上半年，排名始終未變，都是特斯拉第一，豐田第二，比亞迪第三。

如果說(shuō)毛利率更多體現(xiàn)的是車企造車的能力，歸母凈利率則主要體現(xiàn)的是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理能力，在這方面，比亞迪和豐田、特斯拉尚有差距。

（粗略從大資金項(xiàng)目來(lái)看，歸母凈利潤(rùn)率=毛利率-管理費(fèi)用率-銷售費(fèi)用率-研發(fā)費(fèi)用率+其他收益率-所得稅稅率）

首先來(lái)看管理費(fèi)用。

比亞迪在經(jīng)營(yíng)管理上一直堅(jiān)持垂直一體化。因?yàn)榇怪币惑w化，比亞迪擁有很多業(yè)務(wù)板塊和子公司，這些子公司在帶來(lái)更多毛利的同時(shí)，也需要承擔(dān)更多的成本和費(fèi)用。

特斯拉將超級(jí)計(jì)算機(jī)、芯片，并正努力將電池納入垂直一體化，這些部門收益更高，降本效應(yīng)更顯著，而將成本透明且充分競(jìng)爭(zhēng)的零部件部分則交給供應(yīng)商。

特斯拉只需承擔(dān)自己整合的超級(jí)計(jì)算機(jī)、芯片部門的管理費(fèi)用，負(fù)擔(dān)更少，所以管理費(fèi)用率更低。（其他零部件的采購(gòu)，計(jì)入營(yíng)業(yè)成本，影響的是毛利率，而不影響管理費(fèi)用率）

特斯拉的模式實(shí)際上是在比亞迪完全垂直一體化之上的優(yōu)化，屬于半垂直一體化。但是需要極高的掌控力，也需要產(chǎn)品線極其精簡(jiǎn)。

豐田則是建立了龐大的供應(yīng)商網(wǎng)絡(luò)，在供應(yīng)商管理方面，豐田一直是行業(yè)翹楚。這種管理模式最為成熟穩(wěn)定，但付出的管理成本也較為高昂。不過(guò)豐田對(duì)很多上游關(guān)鍵供應(yīng)商都進(jìn)行了投資布局，除了穩(wěn)定供應(yīng)鏈，還能帶來(lái)可觀的投資收益，但這種成熟穩(wěn)定的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)也把豐田牢牢捆綁在了燃油車產(chǎn)業(yè)鏈上，給豐田的新能源轉(zhuǎn)型制造了巨大阻力。

銷售費(fèi)用方面，特斯拉的直營(yíng)體系效率很高，但不具有可復(fù)制性，直營(yíng)體系只適用于產(chǎn)品線數(shù)量少的品牌，對(duì)產(chǎn)品線眾多的品牌，直營(yíng)體系可以帶來(lái)的降本效應(yīng)有限，反而有可能造成沉重的庫(kù)存壓力。

另外馬斯克這個(gè)自帶流量和話題性的領(lǐng)導(dǎo)者也為特斯拉節(jié)省了大量市場(chǎng)營(yíng)銷費(fèi)用，這種做法對(duì)于沒(méi)有極具個(gè)人魅力領(lǐng)導(dǎo)人的品牌同樣不適用。

因此我們看到，在銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用率方面，豐田最高，達(dá)到10%，比亞迪第二，二者之和為6.8%，特斯拉最低，只有4.7%，不足豐田的一半。

研發(fā)費(fèi)用是比較特殊的一項(xiàng)費(fèi)用，因?yàn)檫@部分投入未來(lái)是有可能轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)和企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，所以通常都認(rèn)為研發(fā)費(fèi)用高對(duì)企業(yè)發(fā)展是有積極作用的。

在研發(fā)費(fèi)用方面：比亞迪的研發(fā)費(fèi)用率最高，2022年為4.4%，2023年上半年繼續(xù)提升到5.3%，但研發(fā)費(fèi)用絕對(duì)金額上，比亞迪仍然是三者中最低的，2022年才達(dá)到與特斯拉接近的水平，相比豐田依然差距很大。

但是豐田的高研發(fā)費(fèi)用并沒(méi)有轉(zhuǎn)化成大量的研發(fā)成果，因?yàn)樨S田在燃油車時(shí)代建立了龐大的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，這個(gè)研發(fā)團(tuán)隊(duì)的固定成本，如人員工資等很高，在新能源轉(zhuǎn)型時(shí)期，停留在上一個(gè)時(shí)代的研發(fā)團(tuán)隊(duì)所消耗的研發(fā)費(fèi)用很大一部分并沒(méi)有轉(zhuǎn)化成豐田新的競(jìng)爭(zhēng)力。

特斯拉的研發(fā)費(fèi)用一如既往重點(diǎn)用在自動(dòng)駕駛、人工智能這些高附加值方面，在三電系統(tǒng)等領(lǐng)域，特斯拉近幾年并無(wú)太多創(chuàng)新之處。

特斯拉的電機(jī)曾經(jīng)是業(yè)界功率密度最高的電機(jī)，但現(xiàn)在已經(jīng)被極氪001FR上的電機(jī)超出了近一倍。電池方面，4680大圓柱電池雖然特斯拉說(shuō)得最早，但時(shí)至今日已有眾多動(dòng)力電池企業(yè)推出了自己的大圓柱產(chǎn)品，特斯拉在電池方面將更多的精力放在了產(chǎn)能建設(shè)，而非下一代技術(shù)的開(kāi)發(fā)上。

綜合來(lái)看，2023年上半年，比亞迪汽車業(yè)務(wù)毛利率為20.67%，但銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率總計(jì)為6.8%，另外，研發(fā)費(fèi)用率為5.3%，最終歸母凈利潤(rùn)率為4.2%。

特斯拉汽車業(yè)務(wù)毛利率17.96%，低于比亞迪，但是其銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率總計(jì)只有4.7%，另外，研發(fā)費(fèi)用率為3.6%，最終，歸母凈利潤(rùn)率為10.8%。

比較特殊的是豐田，其汽車業(yè)務(wù)毛利率約為16%左右，但其汽車銷售費(fèi)用率及汽車業(yè)務(wù)的管理費(fèi)用率總計(jì)約為10%左右，高于比亞迪和特斯拉。研發(fā)費(fèi)用率每年約為3.5%上下，跟特斯拉接近。

按照以上計(jì)算，豐田的凈利潤(rùn)率本應(yīng)與比亞迪類似，甚至低于比亞迪。但豐田每年都能收到巨額投資收益，充實(shí)企業(yè)的凈利潤(rùn)，從而將企業(yè)的凈利潤(rùn)率提升至約8%（2019年財(cái)年到2023年6月平均），遠(yuǎn)高于比亞迪。

往年，豐田的投資收益60%來(lái)自持股企業(yè)，40%來(lái)自金融產(chǎn)品收益以及匯兌收益。在全球的某些地區(qū)市場(chǎng)，豐田與所在國(guó)企業(yè)成立合資公司，在當(dāng)?shù)厣a(chǎn)銷售，這些企業(yè)不合并財(cái)務(wù)報(bào)表，產(chǎn)生的效益計(jì)入豐田的投資收益項(xiàng)目。

特斯拉和比亞迪，沒(méi)有如此大的投資收益來(lái)增厚業(yè)績(jī)。比亞迪海外市場(chǎng)建設(shè)剛剛起步，還沒(méi)有大型合資公司可以提供投資收益；特斯拉的收入都是直營(yíng)收入，直接計(jì)入報(bào)表，除了碳匯交易外，也沒(méi)有其他大額投資收益。

但投資收益也是豐田未來(lái)面臨的隱患，因?yàn)樨S田的投資收益一部分來(lái)自海外合資企業(yè)，一部分來(lái)自投資的零部件企業(yè)，這些企業(yè)都與燃油車生態(tài)緊密捆綁，如果豐田的燃油車開(kāi)始下滑，將不只影響豐田的汽車業(yè)務(wù)收入，投資收益同樣會(huì)受到不利影響。

實(shí)際上，2023年上半年，由于豐田在中國(guó)市場(chǎng)盈利下滑，其持股企業(yè)的權(quán)益投資收益也顯著下降，2023年4-6月，豐田汽車的金融產(chǎn)品收入和匯兌收益占比提升到70%，是多年來(lái)的第一次。

如果說(shuō)比亞迪是通過(guò)垂直一體化將產(chǎn)業(yè)鏈其他環(huán)節(jié)的收益歸入了毛利中，那豐田就是通過(guò)投資收益將產(chǎn)業(yè)鏈其他環(huán)節(jié)的收益歸入了凈利中，所以燃油車市場(chǎng)的萎縮將會(huì)對(duì)豐田的凈利潤(rùn)水平帶來(lái)更大的影響。

03比亞迪是增肥還是增肌

比亞迪要提升自己的盈利能力，不論是毛利還是凈利，主要有兩個(gè)發(fā)力方向，第一，提升車型均價(jià)，第二，擴(kuò)大海外市場(chǎng)。

比亞迪2023年上半年的銷量增長(zhǎng)，主要依賴低端車型海鷗和海豚。這導(dǎo)致其2023年上半年的車型均價(jià)相比2022年還有所下滑。展望未來(lái)，雖然比亞迪發(fā)布了不少高價(jià)車型和子品牌，如騰勢(shì)、方程豹、仰望，但其銷量潛力和盈利能力尚未兌現(xiàn)，短期內(nèi)的主要驅(qū)動(dòng)力仍是低價(jià)車型。

如何管理越來(lái)越多的品牌和產(chǎn)品線，對(duì)未來(lái)的比亞迪是一大挑戰(zhàn)，產(chǎn)品線之間的重疊越來(lái)越多，產(chǎn)生暢銷單品的概率相應(yīng)降低，雖然大概率可以推高總體銷量，但對(duì)管理帶來(lái)的壓力將大幅增加。

更復(fù)雜的管理和更分散的資源投放，不利于在中高端細(xì)分市場(chǎng)打造明星單品，而缺乏中高端市場(chǎng)明星單品的品牌，其車型均價(jià)很難突破20萬(wàn)元的“天花板”。

另外，雖然在新能源車滲透率已經(jīng)超過(guò)35%的中國(guó)市場(chǎng)，比亞迪的銷量已經(jīng)超過(guò)了廣汽豐田和一汽豐田的總和，也超過(guò)了特斯拉。但是在海外市場(chǎng)的情況則完全不同。

在從日本到東南亞到澳大利亞的廣袤區(qū)域里，時(shí)間過(guò)得很慢，汽車生活的改變并不大，新能源車滲透率低，未來(lái)相當(dāng)時(shí)間內(nèi)，豐田的燃油車仍是市場(chǎng)主流。

在進(jìn)軍海外市場(chǎng)的初期，比亞迪很可能會(huì)有一個(gè)快速增長(zhǎng)的蜜月期，但除歐洲以外的海外市場(chǎng)，由于新能源車滲透率還很低，市場(chǎng)還處在初級(jí)階段，因此比亞迪會(huì)很快撞上“新秀墻”，結(jié)束高速增長(zhǎng)期。而在新能源車市場(chǎng)相對(duì)成熟的歐洲，則要面臨歐盟反補(bǔ)貼調(diào)查的麻煩，擴(kuò)大市場(chǎng)份額的阻力較大。

提升車型均價(jià)和擴(kuò)張海外市場(chǎng)份額是比亞迪能否繼續(xù)快速提升盈利水平的兩大重點(diǎn)，當(dāng)然，提升盈利能力的根本還在“內(nèi)功”，比亞迪最大的敵人始終都是自己。

毛利率高，但凈利率低，反映了包袱沉重的問(wèn)題；在比亞迪快速做大的同時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率也快速上升，財(cái)務(wù)平衡需要把控。

如果肌肉量的增長(zhǎng)，依靠的是短期內(nèi)快速增肥，那必然不健康，只有在增肌的同時(shí)，降低體脂含量，才是真正的強(qiáng)壯。

《財(cái)經(jīng)十一人》認(rèn)為，比亞迪垂直整合的模式是一把雙刃劍，在新能源市場(chǎng)還在快速增長(zhǎng)時(shí)，車型均價(jià)的提升能夠顯著提升比亞迪的毛利率水平；但全鏈條帶來(lái)了管理、運(yùn)營(yíng)的包袱，如果不能盡快提高效率、降低成本，會(huì)拖累比亞迪的凈利潤(rùn)率。

2023年上半年比亞迪總銷量125.56萬(wàn)輛，同比2022年同期增長(zhǎng)95.76%，而銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用之和，2023年上半年為176.59億元，同比2022年同期，增長(zhǎng)110.38%，費(fèi)用增速已經(jīng)超過(guò)了銷量增速，這反映出比亞迪的管理水平?jīng)]有跟上銷量的增長(zhǎng)。

隨著新能源車市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的進(jìn)一步加劇，比亞迪也需要以價(jià)換量搶奪市場(chǎng)份額，有可能導(dǎo)致汽車業(yè)務(wù)毛利下滑，如果費(fèi)用控制不力，比亞迪的凈利水平將承受巨大壓力。

匯率：日元與美元之間的匯率，按照豐田汽車財(cái)報(bào)中給出的匯率計(jì)算，即2021年1美元兌換112日元，2022年1美元兌換135日元，2023年上半年1美元兌換132日元；美元與人民幣之間的匯率，按照2021年初以來(lái)的平均值計(jì)算，1美元兌換約6.9元人民幣。

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